2007年二季度起上海楼市结束调整，重拾升势 05-06年偏紧的土地供应以及受预期影响被抑制的部分改善性需求终于在07年第二季度起体现为房价的持续大幅上扬和成交量的放大，07年11月商品住宅均价比年初上涨了23％。07年1-11月供求比达到0.62：1。上海商品住宅供求紧张的形势预计在短期内难以缓解。

上海写字楼市场供应偏紧，租金涨幅可观 07年第三季度，上海写字楼市场的空置率达到了1.57％的历史低点。甲级写字楼租金与去年4季度相比上涨了2.86％，同期乙级写字楼租金上涨了8.11％。

公司项目储备结构平衡，抗风险能力较强

我们推测,至07年底，公司未结算及储备建筑面积160万平方米（未包含滩涂），权益面积133万平方米。公司的项目储备中住宅建筑面积比例占到7成，07年前3季度上海商品住宅均价涨幅高于写字楼租金涨幅，更加有利于公司08-09年业绩体现和NAV估值的提升。

08-09年业绩增长平稳，业绩波动风险小

我们预测公司07-09年毛利增长平稳，增幅略有下降，各年毛利率也维持在一个大体相近的水平，业绩波动的风险较小，有利于市场对公司未来盈利增长形成稳定的预期。

07年土地储备增量偏低，实施配股将增强资本实力

公司07年仅增加可售建筑面积16.5万平方米，尚不能满足公司一年的结算量，土地储备增速偏低。公司如能在08年顺利实施配股募集资金30亿元，将会显著增强公司项目储备实力。

上调盈利预测与NAV估值

我们重新调整了公司主要项目的估值假设和盈利预测。重新评估后，将07-09年的盈利预测上调13％、20％和40％，每股收益分别为0.63、0.72、0.86（未摊薄）。将每股NAV从12.58元上调到16.64元。以12月5日收盘价计算动态市盈率分别为35、31、26倍，考虑到上海未来房地产市场特别是商品住宅市场供应依然偏紧，我们将公司评级上调至"增持"。

风险分析

上海房价如果受信贷等调控政策影响上涨放缓或停滞，以及公司在项目开发和结算进度上如放缓将可能影响08-09年的业绩实现。

投资概要

基于上海第二季度起房价大幅上涨以及最近1年写字楼租金不断攀升，我们重新调整了 中华企业(行情 股吧)（以下简称"公司"）主要项目的估值假设和盈利预测。重新评估后，我们将07-09年的盈利预测上调13％、20％和40％，每股收益分别为0.63、0.72、0.86元，考虑配股摊薄因素，每股收益为0.63、0.56、0.66元。同时，将每股NAV从12.58元上调到16.64元。由于市场前期一直期望公司会采取向大股东定向增发的方式注入优质资产，但公司最终决定采取配股方式再融资，募集资金用于公司已储备的项目，使投资者对其资产注入预期落空，加上遭遇市场整体调整，公司股价从07年9月4日的最高点38.15元下跌到11月28日18.76元的3个月来最低收盘价，下跌了50％，12月5日动态市盈率分别为35、31、26倍，股价较每股NAV溢价33％，考虑到上海未来房地产市场特别是商品住宅市场供应依然偏紧，我们将评级上调至"增持"。

2007年二季度起上海楼市结束调整，重拾升势

05年起，在国家对房地产行业调控影响下，上海房地产市场经历了将近两年的观望期，06年商品住宅市场基本由自住的刚性需求支撑。06年上海市商品住宅批准预售1589.5平方米，成交量1655.53万平方米，全年整体供求比为0.96：1，新建商品住宅的成交均价为9528元/平米，较05年上涨8.5%，市场整体处于较均衡的状态。

在股市上涨带来的财富效应、05-06年偏紧的土地供应以及被抑制的部分改善性需求的共同作用下，07年第二季度起房价持续大幅上扬、成交量放大，据易居中国统计，07年9月商品住宅均价比年初上涨了11.59％，而11月商品住宅均价比年初上涨了23％，可见，近两个月均价在加速上行。同期上海二手房指数也表现出相似的走势。

与此同时，07年1-11月上海新建商品住宅需求量明显放大，累计新建商品住宅成交量已达2045.86万平方米，与去年同期相比增幅为23.57%。而1-11月累计新建商品住宅批准预售面积只有1273.47万平方米，比去年同期下降了13.54％，供求比达到0.62：1。上海商品住宅供求紧张的形势预计在短期内难以缓解。

上海写字楼市场供应偏紧，租金涨幅可观

07年第三季度，上海写字楼市场的空置率达到了1.57％的历史低点。供应紧张及需求增长导致了上海写字楼市场租金的出现了较大幅度上涨。甲级写字楼租金与去年4季度相比上涨了2.86％，同期乙级写字楼租金上涨了8.11％。目前上海写字楼存量约500万平方米，预计08年将集中新增供应量约87万平方米，供应偏紧的局面在08年会得到缓和。

公司项目储备结构平衡，抗风险能力较强

我们预测，到07年底，公司合计未结算及储备建筑面积160万平方米（未包含滩涂），权益面积133万平方米。在权益储备建筑面积分布图中，住宅建筑面积比例占到7成，07年前3季度上海商品住宅均价涨幅高于写字楼租金涨幅，更加有利于公司08-09年业绩体现和NAV估值的提升。我们将在本报告的盈利预测和NAV估值部分相应调高部分优质项目的销售价格和租金价格，从而上调盈利预测。

另外，我们认为住宅、写字楼均有配置，高中低端物业组合的资产结构，有利于公司提高整体抗风险能力。

在建商业地产项目中的洛克双喜大厦是公司07年新取得项目，位于中山公园地铁站附近，虽然不是核心商务区，但由于邻近上海轨道交通网络的重要换乘枢纽，交通非常便利，能够形成一定集聚效应，我们对其销售持乐观态度。给你摇钱树不如给你摇钱术

浦东花木项目是公司于07年9月拍卖所得，邻近地铁2号线龙阳路站，目前周边的公寓二手房价格已达16000-18000元/平方米。我们预计该项目销售前景良好。

别墅项目南郊中华园将是公司08-10年销售的主要项目，位于南汇航头鹤山公路，半小时内车程可达浦东国际机场、 陆家嘴 (行情 股吧)金融贸易中心，四十分钟可达人民广场。周边项目如爱法奥朗新庄园等售价15000元/平方米。外环线附近的别墅项目我们预计有较大的增值潜力。

08-09年业绩平稳增长，盈利波动的风险低

我们预测公司07-09年毛利增长平稳，增幅略有下降，各年毛利率维持在一个大体相近的水平，业绩波动的风险较小，有利于市场对公司未来盈利增长形成稳定的预期。

上表中，预测2008年毛利增长率低于营业收入增长率的主要原因是顾村配套商品房项目的结算，该项目营业收入占全部收入的16.5％，但为公司贡献的毛利仅占5％。

07年储备项目增量偏低，实施配股将增强资本实力

公司07年仅增加了浦东花木万邦地块、洛克双喜大厦、张杨路25号商务大厦3个项目，增加可售建筑面积16.5万平方米（不含张杨路25号商务大厦，该项目预计用于出租），尚不能满足公司一年的结算量（我们推测08和09年的结算量分别为30万和20万平方米），土地储备增速偏低。

目前在建未结算和储备的项目建筑面积160万平方米（不含滩涂），权益面积133万平方米，能满足公司未来至少3年的结算量。

公司如能在08年顺利实施配股募集资金30亿元，公司资产负债率将下降到46％，杠杆作用的空间可进一步扩大，将会明显增强公司项目储备实力。

上调盈利预测和NAV估值，调整评级至"增持"

基于上海房地产市场供需基本面情况及价格、租金走势，我们对公司07-09年营业收入和盈利进行了调整。我们上调07-09年盈利预测16％、23％和40％，每股收益分别为0.63、0.72、0.86（未摊薄）。以12月5日收盘价计算，07-09年动态市盈率分别为35、31、26倍。

我们对公司07年底的有形资产进行了重新评估，每股NAV从12.58元上调到16.64元，12月5日收盘价22.16元较每股NAV溢价33％。

考虑到上海未来房地产市场特别是商品住宅市场供应依然偏紧，我们给予相对较高的估值，调整评级至"增持"。

风险分析

上海商品住宅价格如果受信贷等调控政策影响上涨放缓或停滞，以及公司在项目开发和结算进度上如放缓将可能影响公司08-09年的业绩实现。